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黄湘源:正确理解“创造条件实施股票发行注册制”

  注册制改革虽然不可能马上实施,但并不是不实施,而是需要继续为它创造更多更好的条件。

  去年政府工作报告中明确提出过的“实施股票 发行注册制改革”,并没有出现在今年政府工作报告中。但是,刚刚公布的“十三五”规划纲要草案则明确提出,“创造条件实施股票发行注册制”。这意味着注册制改革虽然不可能马上实施,但并不是不实施,而是万事俱备只欠东风,需要继续去为它创造更多更好的条件。

  已于今年3月1日生效的全国人大常委会授权国务院对拟在上海证券交易所、深圳证券交易所上市交易的股票的公开发行调整适用《证券法》关于股票公开发行核准的有关规定实施注册制度的决定,是创造条件实施注册制的动员令,并不是一个马上实施注册制的发令枪。根据该决定的部署,国务院需要对包括注册机关、审核要求、信息披露要求、中介机构职责以及相应的事中事后监管措施和处罚执法等涉及证券法相关制度调整的事项作出相应的安排,并报全国人大常委会备案。在时间上,按照决定原来的说法,以两年为期。由于我国资本市场目前仍还不是那么成熟,与之相适应的市场基础制度建设也还存在不少需要通过一系列的改革逐步加以完善的空间,也就是说,注册制的正式推行,可以在两年之内,也可以在两年之后,甚至更长一些的时间。这与“十三五”规划纲要草案所提出的“创造条件”其实是一个意思。即使整个“十三五”规划纲要实施期间都需要以“创造条件”为己任,也不妨视当时市场发展的具体情形而定。重要的是,实行注册制改革是资本市场推行市场化改革的重要组成部分。注册制改革的大方向一经确定,犹如箭在弦上,早晚得发,决不能像此前的新股 发行改革一样动不动就刀枪入库,马放南山。

  以授权决定的方式实施注册制改革,有利于将改革和探索中经过实践检验的经验和教训纳入证券法修订草案,与未来通过《证券法》修订明确的注册制实施要求实现平稳衔接,不过,这并不是说《证券法》的修订与否无关紧要,更不是注册制改革可以不需要或不考虑《证券法》修订的配套和配合。在注册制条件下,投资者尤其是散户不仅需要找到更适合集合投资和委托理财的合适归宿,更需要突出投资者合法权益的保护。在这方面,通过责令回购股份、责令先行赔付等方式,使投资者的经济损失及时得到提前赔偿,固然不失为推动适应注册制改革要求的民事赔偿制度改革的创新之举,但最终如果得不到《证券法》修订的到位配合,也是难以想象的。对于注册制改革来说,如果说强制退市制度 的健全不妨可以说是不给重大信息披露违法上市公司的重新上市留下后门,那么,完善的投资者保护机制所保护的不仅是投资者的权益,更是整个市场机体和机制的正常和健康。

  创造条件实施注册制改革的提法,说的并不是不作为和无所作为,而是有所为有所不为。也就是说,有条件的不妨先行一步,没有条件和暂时没有条件的,则不免需要根据量力而行的原则,以积极的态度去创造适合或更适合相应改革的实施条件,而不是在确实还不具备合适条件的情况下操之过急的盲动。任何操之过急的盲动,谈不上什么改革和创新,只不过是难免得不偿失的冒进。以监管层对杠杆和做空等市场化机制的偏爱而论,无论其初始的用意有多么良好,如果偏离了市场规律和对市场策略性应对的考虑,很有可能扭曲市场中风险和收益的平衡关系,最终导致的终究不过是投机泡沫的膨胀和泡沫破裂之后灾难性崩盘的发生。在这方面,短命的熔断机制不失为一个现实的教训。不过,现在有些人所提出的注册制在新三板 先行先试,在新三板先上了两三年后才能再转到主板上市,则不仅未免混淆了新三板和主板的分工和区别,而且,显然也并不是对“十三五”规划纲要草案所明确提出的“创造条件实施股票发行注册制”要求的正确理解和解释。对于今年的政府工作报告中所提出推进股票、债券市场改革和法制化建设,促进多层次资本市场健康发展的目标来说,虽然并没有像去年那样明言“实施股票发行注册制改革”,但谁又能说“实施股票发行注册制改革”不是“推进股票、债券市场改革和法制化建设,促进多层次资本市场健康发展”的题中应有之义呢?实施注册制是资本市场综合改革的最终目标和最重要的结果,在笔者看来,新三板注册制的先行先试和主板的创造条件实施注册制改革并不矛盾,大可并行不悖,各行其是。新三板的先行先试可以为主板创造和提供较为切合实际的改革经验,而主板更需要的则无疑更多的是从自己的实际情况出发的探索和创造,暂时没有条件并不要紧,更没有必要因此而灰心丧气,以积极主动的姿态去创造实施注册制改革的条件,这才是最重要的。

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